A股市場估值與其它市場估值的比較分析
目前股指處於1300點歷史低位、政策利好不斷出台之際，一些人卻片面地鼓吹國際接軌，將國際接軌等同於a股股價與 h股等股價的簡單接軌，全然不顧及a股市場與香港市場的差異以及 h股股價定位合理與否。a股估值簡單地與國際接軌的思潮對二級市場運行是百害而無一利，在一定程度上影響了投資信心，造成了股指的不斷下跌以及新股發行的困難。從國際經驗來看，維繫新興資本市場平穩運行的關鍵在於市場信心，如果沒有信心，再大的利好也沒有多大效果。有鑒於此，目前解決此問題的關鍵在於澄清認識上的誤區，正確地認識a股市場的特殊性及其歷史估值水平，運用正確方法對a股市場進行估值，而不是一味地去談國際接軌，以一種悲觀的心態去拖垮a股市場。
a股市場估值水平實證分析
作為一個新興的a股市場，從其14年發展歷程來看，上證綜指漲跌率與市盈率、市淨率運行變化率相關指標預示：a股14年上漲並非是由於上市公司經營業績所推動的，而是基於新興市場規模擴張和波段性市場運行特徵所導致。股指整體運行方向是遵循螺鏇式上升規則的。
a股市場整體走勢分析
1990年12月13日，自上證綜指首日開盤以99.98點報收時起，至今 a市場已走過了14個春秋，在短短14年發展歷程中，上綜指運行可分為十四個階段，從中我們可以看出，底部重心不斷抬高是股指運行的基本趨勢，上證綜指中長期上行通道並沒有因為近3年的下跌而被破壞。就板塊熱點而言，a股市場在下跌過程中普跌特徵明顯，而在階段性漲升過程中，不同漲升階段往往會孕育不同的階段性熱點。總體來看，階段性熱點基本上圍繞業績展開，唯一不同的是對業績題材的炒作在現實和預期上體現很大差異。
目前a股估值水平分析 目前已有1090家上市公司公布了2004年第三季度報表(截至10月27日，編者注)，以10月27日收盤價格計算，1090家按第三季度報表測算的加權平均動態市盈率為22.31倍，按2004年中報收益水平測算的加權平均動態市盈率為20.45倍，平均市淨率為2.29倍；從靜態角度而言，以10月27日收盤價格計算，兩市按2003年年報計算的加權平均市盈率為25.89倍；按2002年年報計算的加權平均市盈率為30.21倍。從市盈率指標分析，以靜態收盤價格計算，兩市市盈率水平呈下降趨勢，這與我國近年巨觀經濟運行趨勢基本一致。從數量上看，目前兩市加權平均市盈率水平已基本接近國際成熟市場標準，由此決定了後市市場整體下跌空間相對有限。不過，值得一提的是，按三季度報表所測算的動態加權平均市盈率為22.31倍，高於按中報測算的20.45倍水平，其在一定程度上預示巨觀調控對鋼鐵、石化、汽車等業績影響已經呈現，後市滬深市場上揚的動力在於結構性巨觀調控所培育出新的利潤增長點以及以追求成長為目標的投資理念的更新(即走出國際接軌的誤區)。就股息率而言，雖然其也是常用的估值標準，鑒於a股市場股權結構割裂的特殊性及多數上市公司分紅派現較少的實際情況，這裡暫不做估值。 a股市場歷史走勢與估值水平關聯度回歸分析 1、上證綜指走勢和市盈率、市淨率關聯度回歸分析 為了更好地理清a股市場14年來上漲的源動力，我們選取了a股市場開設14年來運行的11個區間，根據上證綜指區間漲跌率、區間加權市盈率變化比率、區間加權市淨率變化比率，通過回歸分析，計算出了上證綜指運行和市盈率運行、市淨率運行之間的相關關係。圖例表示，上證綜指區間漲跌率與市盈率和市淨率運行變化率呈標準的線性關係，通過 r檢驗法對該線性假設進行檢驗，可以得出上證綜指漲跌率與市盈率運行變化率相關係數為0.88，與市淨率運行變化率相關係數為0.9。此外，上證綜指後期上漲與前期下跌的相關係數為0.56。相關指標預示a股14年上漲主要是基於新興市場規模擴張和波段性市場運行特徵所導致。 2、上證綜指歷史上階段性上漲熱點與階段性收益變化關係回歸分析 從上證綜指14年運行趨勢來看，雖然我們發現階段性熱點運行趨向與市場整體收益率變化並不呈明顯的線性關係，但隨著時間推移，我們發現股價上漲和收益增長之間相關關係正越來越大，其在一定程度上反映了我國證券市場正從不成熟的炒作業績預期向現實的價值發現理念轉化。
不同市場估值水平簡要分析
香港市場作為成熟市場，決定其股價定位的主要因素是市盈率水平和上市公司連續穩定的投資回報。 從市盈率分布來看，a股市場與台灣市場比較貼近。 納斯達克作為新興市場，其上市公司股價上漲與業績關聯度不大，而與股本及成長性指標高度相關。
香港市場
1、上市公司規模及近年走勢描述 香港市場目前上市公司已達到1130家，從恆指1998年8月份以後走勢來看，恆指在1998年8月份自6980點啟動後，經歷幾波上攻，於2000年3月份創下了18470點新高，爾後開始回落，2003年3月受sars影響，創出新低8321點，2003年5月份，sars影響結束後，香港市場開始企穩回升，由8400點起步，目前恆指基本於13000點附近進行維持盤整。 2、港股估值水平分析 從香港本地上市公司市盈率水平來看，多數上市公司市盈率水平在20倍左右，以8月27日收盤價計算，長實集團市盈率為14.87倍，恒生銀行(行情 論壇)市盈率為20.74倍，香港電燈(行情 論壇)市盈率為12.19倍，德昌電機(行情 論壇)市盈率水平為30.33倍，滙豐國際市盈率為19.19倍；就市淨率指標來看，香港本地上市公司市淨率指標差異較大，其中長實集團市淨率為0.83倍，恒生銀行市淨率為4.99倍，香港電燈市淨率為2.09倍，德昌電機市淨率水平為37.53倍，滙豐國際市淨率為14.16倍。 就在港上市內地公司市盈率分布而言，績優類上市公司市盈率水平基本接近香港本地上市公司市盈率水平，如中國海洋石油(行情 論壇)、中國石化(資訊 行情 論壇)市盈率水平在15倍左右，中國移動(行情 論壇)市盈率為13.45倍，中國聯(行情 論壇)通(資訊 行情 論壇)市盈率水平在18倍左右，金蝶國際(行情 論壇)市盈率為16.88倍。就在港上市內地績差上市公司而言，其市盈率水平則明顯偏低，如tcl控股市盈率為9.08倍，深圳國際控股市盈率為9.27倍，奧海投資市盈率為6.55倍。 從上述指標，我們發現，香港市場作為成熟市場，決定其股價定位的主要因素是市盈率水平和上市公司連續穩定的投資回報。總體來看，香港市場市盈率水平目前約在20倍左右，上市公司股價上漲與公司絕對業績及持續盈利水平關聯度較大，而與分紅派現率關聯度較小。從股本規模上看，香港市場市盈率、市淨率、股息率指標與股本規模大小沒有太大關係。就h股估值與香港本地上市公司比較分析而言，按上述市盈率、市淨率、股息率標準來考察，h股按市盈率計算出的估值水平與香港市場相差無幾，若按市淨率與股息率進行估值，則部分 h股價格有低估成份。