背景:2004年4月8日,第一百貨和華聯商廈的董事會分別公布了關於"第一百貨吸收合併華聯商廈"的預案。以第一百貨為合併方,華聯商廈為被合併方,區別非流通股和流通股分別設定兩個折股比例,非流通股折股比例為1:1.273,流通股折股比例為1:1.114；合併完成後華聯商廈的資產、負債和權益併入第一百貨,華聯商廈的法人資格將被註銷。如果此方案獲得批准, 將開創我國證券市場上市公司之間換股合併的先河。
過去的折股比例確定方法我國《公司法》第184條規定:"公司合併可以採取吸收合併和新設合併兩種形式。一個公司吸收其他公司為吸收合併,被吸收的公司解散。兩個以上公司合併設立一個新的公司為新設合併,合併各方解散。"而吸收合併的方式又分為購買合併和換股合併兩種。我國的吸收合併案大多採用了換股合併的方式,這種方法無須大規模融資就能實現企業的資產整合和規模擴張,並且在會計處理中由於使用了權益聯營法可獲得較高的財務報告收益。除原水股份與凌橋股份的換股合併失敗外,我國大部分的換股合併都取得成功,原因是它們都不涉及上市公司之間的合併。
資料顯示,1999年,原水股份與凌橋股份兩個上市公司之間的換股合併由於種種原因而導致失敗。其一是雙方股份、資產、收益情況全部"倒掛"------被收購方股本大、淨資產高,而收購方股本小、淨資產低。如下表:
表1:原水與凌橋的股本結構及每股價值比較(股本單位:萬,每股單位:元/股)
公司名稱總股本流通每股市每股每股
a股場價格淨資產內在價值
(被收購方)原水股份171308.625561.17.52.582.58
(收購方)凌橋股份23660312013.11.912.23
另外一個重要原因則是沒有區分非流通股與流通股,簡單的運用了非上市公司之間換股合併採用的每股成本價值加成法來確定折股比例,即以合併方經會計師事務所審計的,合併基準日的每股淨資產為合併雙方的成本價值,並根據預期增長加成係數來確定折股比例的一種方法。
注:加成係數的確定需要考慮未來增長等多種因素
以原水股份、凌橋股份合併案為例。兩公司屬同一行業,成長係數也相當。以1999年12月31日合併基準日的兩公司每股淨資產為基礎計算出來的折股比例為1.396∶1,即每1.396股凌橋股份換取1股原水股份。這意味著凌橋股份二級市場股價要下降到原水股價的75%左右,如果原水股價保持7.5元不變,則凌橋股份股價須由13.1元下降到5.63元才合理,下降幅度達50%,這必然造成凌橋股份流通股股東利益大受損失。這個案例失敗的原因表面上看是由於雙方二級市場股價倒掛造成的,其實其深層次的原因在於沒有考慮流通股與非流通股股東之間不同的利益要求,更加沒有考慮到雙方盈利情況的差別。
本次折股方法的演繹正是有了原水、凌橋的前車之鑑,百聯在此次合併方案設計上顯得極為謹慎。為了平衡流通股和非流通股股東的利益,第一百貨對華聯商廈的吸收合併中非流通股和流通股折股比例分別為1:1.273和1:1.114,我們可以從以下幾方面對這種折股方法及其結果進行分析驗證。